青岛啤酒(600600)：费率控制良好 Q1扣非超预期-当前动态

业绩简评

4 月24 日，公司公告，23Q1 实现营收107.06 亿元，同比+16.27%；归母净利14.51 亿元，同比+28.86%；扣非净利13.49 亿元，同比+32.07%。

(资料图片仅供参考)

经营分析

区域品牌恢复至21 年，中高档占比略有提升。23Q1 销量236.3 万千升，同比+11.02%（对比21 年增长8%）；吨收入同比+4.7%，系去年淡季部分超高档、低档崂山、光明纯生等提价贡献，主品牌、其他品牌内部都在做升级。分品牌看：

1）主品牌青岛销量140.1 万千升，同比+7.45%（对比21 年增长13%），占比-2pct 至59.3%。中高端以上量98.4 万千升，同比+11.55%（对比21 年预计增长20%多），占比+0.2pct 至41.6%；青岛中低端产品（类经典等）销量41.7 万吨，同比-1.2%，占比-2.2ct。

我们判断，1 月餐饮、夜场场景受限、结构承压，3 月低基数+复苏下形成弥补。Q1 经典等主力有双位数增长，白啤保持良好势头。

2）其他品牌销量96.2 万吨，同比+16.6%（对比21 年增长1%），系22Q1 陕西、青岛遭受疫情，汉斯、崂山等受损偏重，今年修复。

毛利率微增，费率优化改善盈利能力。23Q1 净利率同+1.2pct 至13.8%，扣非净利率同比+1.5pct，其中：1）23Q1 吨成本同比+3.9%（大麦提价为主要贡献，包材或使用节奏影响），毛利率同比+0.5pct 至38.3%。2）23Q1 销售/管理费率同比-0.4/-0.9pct，税金及附加占比同比-0.3pct，系22Q1 赞助冬奥产生额外广宣费，叠加规模效应、人员优化，经营管理效率增强。

我们认为，近期气温升高步入旺季，淄博烧烤、山东旅游火爆，青啤作为本地龙头，将最为受益。现饮恢复带动结构升级提速，成本端大麦锁价完成，铝罐、纸箱等采购降价趋势确立，随着低价包材投入使用，看好后续季度毛利率加快上行。公司对外享受行业β，对内120 周年庆下积极开拓，有望保持向上态势。

盈利预测、估值与评级

我们预计23-25 年收入增速8%/6%/6%，利润增速20%/18%/17%，对应EPS 为3.26/3.84/4.50 元，当前股价对应PE 为35/30/25X，维持“买入”评级。

风险提示

市场竞争加剧；原材料上涨过快风险；升级不及预期。

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